Publication : L'actuariel 35 Janvier 2020

Alain Durré

Laure BERT

L’actuariel : En parallèle de ces débats, Mario Draghi a dû aussi affronter une critique sévère d’anciens gouverneurs…

Alain Durré : Ces anciens gouverneurs étaient aussi opposés dès le départ aux rachats de dette souveraine. Cette fronde est différente : je dirais qu’elle est davantage liée au péché originel de la création de la zone euro. En effet, l’euro a été créé sur un compromis politique qui consistait à essayer de réconcilier deux points de vue diamétralement opposés. Dès la fin des années 1960, les discussions autour du projet de monnaie unique en Europe opposaient deux camps. L’un défendait l’idée que, pour avoir une union monétaire stable, il était d’abord nécessaire d’avoir une union politique et budgétaire. L’autre camp, à l’inverse, estimait qu’il fallait commencer par l’union monétaire et faire confiance aux pays pour aller ensuite vers une union budgétaire, voire politique si nécessaire. Cinquante ans plus tard, ce débat n’a toujours pas été tranché.

Au moment de l’introduction de l’euro, les deux partis se sont accordés sur un compromis fragile. La monnaie unique a été lancée avec des règles ex ante très strictes, qui devaient combler ce vide institutionnel nécessaire à la stabilisation de la monnaie unique. Mais les gouvernements se sont affranchis de ces règles qui devaient les inciter à mener des politiques budgétaires contracycliques. La fronde des anciens gouverneurs est une expression de ce bras de fer historique. Selon eux, il est donc nécessaire de revenir au cadre originel.

L’actuariel : A priori, ce n’est pas l’option que devrait retenir la nouvelle Commission…

Alain Durré : Non, le point de vue dominant aujourd’hui parmi les responsables politiques, dont Ursula von der Leyen, est qu’il faut compléter le cadre institutionnel pour stabiliser l’euro. Nous pensons que cela prendra du temps, mais qu’il y aura de vraies avancées au fil du mandat de cinq ans de la nouvelle Commission. Nous nous attendons par exemple à un système de garantie de dépôt qui compléterait l’union bancaire et probablement à un embryon de budget de la zone euro qui pourrait cibler des investissements de certains pays pour les aider à converger économiquement et à améliorer leur compétitivité.

L’actuariel : La Commission devra compter sur ce contexte économique particulier des taux bas. Selon vous, cette situation provient-elle plutôt d’une faiblesse générale de la demande ou de la politique des banques centrales ?

Alain Durré : Les taux bas sont avant tout le signe d’une reprise économique extrêmement lente, sans pressions inflationnistes. Si nous regardons aux États-Unis, il s’agit de la plus lente reprise depuis 80 ans et, en zone euro depuis les années 1970. Jusqu’ici, nous étions habitués à vivre avec des cycles beaucoup plus marqués. Les choix stratégiques des banques centrales s’expliquent par l’absence d’inflation. Il y a aussi un sujet de baisse de la productivité. La croissance potentielle de long terme est beaucoup plus faible qu’avant la crise.

Cela dit, nous ne croyons pas à un scénario à la japonaise. Les choses commencent à bouger. L’inflation revient aux États-Unis, avec une croissance des salaires qui pourrait atteindre 3,5 % l’année prochaine. Des tensions sur la main-d’œuvre non qualifiée, qui sont en général la dernière étape avant l’accélération des salaires de manière globale, sont remarquées. En Europe, la relation (dite de Phillips) entre chômage et inflation est, certes, nettement plus faible qu’avant la crise, mais elle est toujours statistiquement vérifiée.

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